A Fitch Ratings atribuiu, pela primeira vez, Rating Nacional de Longo Prazo ‘A(bra)’ à Origem Energia S.A. (Origem) e à sua proposta de primeira emissão de debêntures, no valor de BRL1,75 bilhão, com prazo de 12 anos, a ser realizada em duas séries. A emissão será da espécie com garantia real, sendo que parte das garantias será constituída futuramente e os recursos reembolsarão investimentos. A Perspectiva do rating corporativo é Estável.
O rating da Origem reflete as vantagens competitivas de seu modelo de negócios no setor de óleo e gás no Brasil, que levam a uma maior demanda por sua produção. A empresa é uma das poucas produtoras de gás não associado no país, o que lhe permite oferecer flexibilidade na entrega dos volumes comercializados – atributo de alto valor no mercado. Além disto, a molécula da Origem tem preço competitivo, graças à forte integração dos seus ativos de midstream, incluindo acesso a malhas de transporte e capacidade de processamento e estocagem.
A classificação considera que a Origem manterá contratos de longo prazo para parte relevante da produção esperada de gás, trazendo maior previsibilidade a sua geração operacional de caixa. A relação dívida líquida/EBITDA deve permanecer abaixo de 2,0 vezes a partir de 2024, e a liquidez, fortalecer-se significativamente após a primeira emissão de debêntures da holding. Porém, o reduzido porte, a concentração de ativos de produção e o curto histórico operacional da Origem limitam seu rating. A companhia também precisa entregar o aumento de produção previsto, para capturar os ganhos de eficiência projetados em sua estrutura de custos.
PRINCIPAIS FUNDAMENTOS DO RATING
Gás Competitivo: A Origem se beneficia da total integração de sua pequena produção com ativos de midstream. O custo de produção da molécula é reduzido devido ao sistema integrado de dutos da companhia e de sua capacidade própria de processamento, que pode atingir seu limite por volta de 2025. A oferta de gás não associado permite maior flexibilidade na comercialização, em termos de sazonalidade e menores compromissos mínimos de consumo (take-or-pay) por parte dos clientes, além de menor penalidade por descumprimento desses acordos, o que resulta em forte demanda para o gás da companhia no longo prazo. A conexão com a malha de transporte facilita a venda a distribuidoras, enquanto o acesso direto à rede de distribuição de Alagoas torna o gás da Origem o mais competitivo do estado. A molécula deve representar 75% da produção da companhia até 2025 e seu apelo estratégico para a transição estratégica do país também favorece a demanda.
Fluxo de Caixa Previsível: A existência de contratos de fornecimento de gás com distribuidoras estaduais garante previsibilidade para a geração operacional de caixa da Origem. Os contratos cobrem mais de 80% da produção esperada de gás em 2024-2026 e estabelecem volumes mínimos de consumo (take-or-pay) e uma banda fixa para o preço atrelado ao Brent. A elevada concentração da receita em dois clientes (Companhia de Gás da Bahia – Bahiagás, Rating Nacional de Longo Prazo AA+(bra)/Estável, com 40%, e Algás – Gás de Alagoas S.A., com 30%) traz alguma preocupação, mas não limita a classificação. O controle dos ativos de midstream dá maior segurança e eficiência à produção da Origem, inclusive no escoamento do óleo, e a conexão com o terminal aquaviário de Maceió permite que a companhia exporte seu óleo (de alta qualidade) ou acesse refinarias locais com reduzidos descontos – de cerca de USD2,0 frente ao Brent.
Porte Reduzido Limita Rating: A pequena produção de hidrocarbonetos da Origem limita a classificação, embora a Fitch estime um acelerado crescimento anual da produção, em torno de 35%, em 2023-2026, reflexo do baixo grau de desenvolvimento dos recém-adquiridos ativos da empresa. As projeções consideram produção diária de 11 mil barris de óleo equivalente por dia (kboe/d) em 2023 e 17 kboe/d em 2024, com pico em torno de 30 kboe/d por volta de 2028. A Origem deve manter confortável vida útil de reservas 1P, de cerca de 30 anos, até 2026, já considerando o aumento da produção neste horizonte.
Diluição de Custos Fortalece Geração de Caixa: O aumento da produção será importante para diluir os elevados custos de extração (lifting cost), estimados em USD22/boe em 2023 e USD17/boe em 2024. O EBITDA é estimado em torno de BRL500 milhões em 2023 e BRL920 milhões em 2024, com margem de EBITDA de 39% e 53%, respectivamente. O fluxo de caixa das operações (CFO) deve se expandir para BRL370 milhões em 2023 e BRL640 milhões em 2024, enquanto o fluxo de caixa livre (FCF) deve se tornar positivo, pela primeira vez, em 2025, apesar da pressão por investimentos anuais de cerca de BRL610 milhões em 2023-2024 e, particularmente em 2023, por elevado pagamento de dividendos. O cenário-base considera FCFs negativos de BRL800 milhões em 2023 e BRL40 milhões no ano seguinte.
Pico de Alavancagem em 2023: Uma operação de realavancagem deve elevar a relação dívida líquida/EBITDA da Origem para cerca de 2,5 vezes ao final de 2023, frente a 1,1 vez em junho, caindo para 1,4 vez já em 2024, a partir da forte geração de caixa esperada para aquele ano, associada a um rápido crescimento da produção. O cálculo envolve emissão de debêntures de BRL1,75 bilhão e distribuição de dividendos em torno de BRL500 milhões. O cenário-base do rating projeta alavancagem bruta de 5,2 vezes em 2023 e 2,6 vezes em 2024, sendo que a relação média dívida/reservas 1P é estimada em torno de 3,2 vezes no biênio.
Diversificação Tende a Ser Positiva: O perfil de crédito da Origem deve se fortalecer nos próximos anos, caso seja bem-sucedida na estratégia de diversificação de negócios. A companhia possui projetos já licenciados para geração termoelétrica verticalizada (gas to wire), inteiramente flexível, com capacidade de 280 MW, que poderão assegurar robusto fluxo de receitas fixas. A Origem está bem posicionada para entrar no mercado de gás liquefeito e ser pioneira no serviço de estocagem de gás a partir de reservatórios deplecionados no Brasil. A execução do plano de expansão dos negócios e a disciplina para alocar capital e gerenciar a alavancagem serão fatores-chaves a serem acompanhados.